上周末央行半年内第三次降息。从历史的表现来看，降息后股市涨跌不一，既有高开高走，也有高开低走。本周一股指小幅高开，在回补缺口后迅速开始走强，一扫上周的阴霾。

　　板块方面，除了受降息直接利好的房地产、基建涨势喜人外，连稍微有负面影响的银行板块也录得超过1%的涨幅。屡次降息对市场的影响不会是简单的边际效应递减，我们认为其产生积极的意义不可小觑。从目前影响股指的因素来看，无论是基本面还是流动性均未发生明显改变，而不断加码的稳增长政策使得股指的牛市暂难终结。

　　稳增长货币政策步伐加快

　　今年以来，央行有意加快引导社会融资成本下行的意图十分明显。首先，通过公开市场操作连续五次下调逆回购利率。其次，4月19日央行进行了超预期力度的降准。最后，距离降准仅短短三周的时间，央行再次宣布降息。

　　从时间节点来看，目前稳增长政策出台的步伐明显加快。当然，管理层加快稳增长政策的步伐有其必要性。一方面，上周公布的4月外贸数据大幅下滑，4月出口同比下滑6.4%，进口同比大降16.2%，反映了内需、外需疲弱的格局短期较难缓解，宏观经济仍面临一定下行压力。另一方面，4月CPI仅为1.5%，PPI也在-4.6%的低位，显示当前我国通胀压力依然不大，存在一定的通缩风险。

　　上周央行公布的一季度金融机构一般贷款利率为6.78%，明显高于GDP名义增速。这意味着实际利率仍然高于历史平均水平，这是不太合理的。因此我们认为稳增长货币政策远远还未结束，未来降息、降准还有较大的空间。

　　“降杠杆”或使股指上涨节奏变缓

　　上周股指出现了本轮反弹以来最大的周跌幅。我们认为，这主要是受到金融机构主动降杠杆的影响。4月27日，中信证券(600030,股吧)公告大范围调整两融业务可抵充保证金证券，将其中658只两融折算率归零，调升1698家，调降1032家。针对前期涨幅巨大的股票折算率“清零”。随后，包括招商证券(600999,股吧)、华泰证券(601688,股吧)、广发证券(000776,股吧)、海通证券(600837,股吧)等券商纷纷跟进调低可充抵保证金证券折算率。部分银行也暂停伞形信托配资业务。这些金融机构主动降杠杆的行为，直接拉升了投资者的避险情绪，也加大了市场的波动幅度。

　　本轮反弹杠杆资金对市场的助涨作用是显而易见的。值得注意的是，2014年12月、2015年3月、2015年4月，这三个月份的两融余额环比增幅最大，均超过了20%。与此同时，这三个月份也是指数飙升最快的时期。

　　最新数据显示，两融余额已达到1.9万亿元。如果市场的两融余额继续按照20%的环比增速增长，预计不到3个月券商的净资本很快就会构成两融发展的制约因素。一旦杠杆资金不足，市场上行将面临较大的压力。因此，预计在未来一段时间，金融机构都有降杠杆的需要。

　　总的来看，由于目前经济仍面临一定下行压力，通缩风险犹存，管理层将进一步推动融资成本下行，支持实体经济持续健康发展，股指牛市基础不变。但考虑到未来随着杠杆资金对资本市场的助涨作用逐渐下降，股指上涨的节奏或变缓。本周伴随着万亿元打新资金解冻，流动性十分宽松，股指有望突破前高。操作上，可逢低做多，建议控制好仓位，谨慎追涨。